Das neue Investmentparadigma: Orientierung in einer Welt des Wandels

Zunehmende geopolitische Unsicherheit, sich verändernde Handelsbeziehungen, die volatile Entwicklung von Teuerung, technologische Disruption einerseits und wachsender Druck auf das aktive Management von Vermögenswerten andererseits sind keine voneinander unabhängigen Herausforderungen. Bei WTW betrachten wir sie als zusammenhängende Symptome eines grundlegenden Strukturwandels: eines Übergangs von der neoliberalen Wirtschaftsordnung hin zu einem neuen, stärker transformativ geprägten und zunehmend merkantilistischen Umfeld.

Ein besseres Verständnis dafür zu entwickeln, welche Auswirkungen dieser Wandel auf die Kapitalmärkte, die Portfoliokonstruktion und die von uns betreuten Kunden hat, ist – was die Vermögensverwaltung anbelangt - die zentrale Herausforderung unserer Zeit. Der Übergang zum „New Paradigm“ bringt Risiken mit sich, eröffnet aber zugleich neue Chancen.

Vom Neoliberalismus zum Merkantilismus: Ein struktureller Bruch

Der Vormarsch der neoliberalen Ordnung nahm Ende der 1970er-Jahre ihren Anfang. Sie basierte auf Globalisierung im Sinne zunehmender internationaler Verflechtung, liberalisierten Kapitalströmen, der Integration der Schwellenländer und wachsendem Welthandel. Sie wurde durch fiskalische Disziplin und das Mandat unabhängiger Zentralbanken mit Fokus auf Preisstabilität befördert. Der Erfolg dieses Modells beruhte nicht zuletzt auf der außergewöhnlichen Leistungsfähigkeit der US-Wirtschaft und der Rolle der USA als geopolitischer Führungsmacht. Es war letztere, die uns die fiskalischen und gesellschaftlichen Gestaltungsspielräume einer „Friedensdividende“ ermöglichte, die über Jahrzehnte globales Wachstum begünstigte.

Seit längerem ist die zunehmende Spannung spürbar, die auf diesem Rahmen liegt: der Aufstieg Chinas zur globalen Supermacht und damit der Übergang zu einer eher multipolaren Weltordnung, Verwerfungen auf lokalen Arbeitsmärkten infolge der Globalisierung sowie das vielerorts schwindende Vertrauen in etablierte Institutionen. Diese Entwicklungen vollziehen sich oft schleichend und werden daher leicht übersehen. Damit ähneln sie den Spannungen, die entlang zusammenstoßender Kontinentalplatten entstehen: Über lange Zeit erscheint die Oberfläche ruhig, während sich im Untergrund massiver Druck aufbaut. Irgendwann entlädt sich dieser Druck in einem Beben, Vulkanismus – einem Bruch. Genau einen solchen Umbruch erleben wir beim aktuellen Paradigmenwechsel.

In einer Welt, in der die USA nicht mehr bereit sind, die globale Ordnung in gleichem Maße wie früher zu aufrecht zu erhalten und geopolitische Risiken strukturell auf erhöhtem Niveau fortbestehen, verändert sich die Rolle des Staates. Immer mehr Länder investieren gezielt in Energieinfrastruktur, Rohstoffe von strategischer Bedeutung, resiliente Lieferketten und Versorgungssicherheit. Hinter diesen Bemühungen steht das Bestreben, wirtschaftliche Aktivitäten stärker auf nationale Stärke und Widerstandsfähigkeit auszurichten.

Konsequenzen für Investmentansatz und Portfolioaufbau

Die Implikationen dieses Wandels für die Vermögensverwaltung sind vielschichtig und weisen in keine eindeutige Richtung. Eben in dieser Komplexität besteht die Herausforderung. Wenn unterschiedliche Kräfte gleichzeitig in mehrere Richtungen wirken, müssen Anleger sich auf verschiedene Szenarien vorbereiten. Dabei sollten sie vermehrte geopolitische Risiken nicht vorschnell als Signal für eine defensive Positionierung interpretieren. Wer sein Aktienengagement allein aufgrund negativer Schlagzeilen oder scheinbar überhöhter Bewertungen reduziert, läuft Gefahr, langfristige Chancen zu verpassen.

Aus unserer Sicht ergeben sich für die Portfoliostrategie insbesondere die folgenden „drei Rs“:

• Reaktionsfähigkeit: Was wir beobachten, ist keine vorübergehende Marktvolatilität, sondern ein Umfeld mit höherem systemischem Risiko. Individuelle Ereignisse stehen in Zusammenhang und die Frequenz ihres Auftretens dürfte künftig zunehmen. Investoren sollten daher Szenarioanalysen intensivieren, verstärkt mit „Pre-Mortem-Ansätzen“ arbeiten und potenzielle Zielverfehlungen realistisch bewerten. Portfolios und Governance-Strukturen sollten die Möglichkeit schnellen Reagierens auf neue Informationen gewährleisten. Voraussetzung dafür sind Daten von hoher Qualität, klare Entscheidungsprozesse und ausreichend Liquidität.
• Resilienz:Wenn – wie in 2022 - die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen z.B. auf Grund eines unerwartet drastischen Zinsanstiegs über längere Zeit positiv bleibt, verliert das klassische Aktien-Anleihen-Portfolio einen wesentlichen Diversifikationsvorteil. Der Schutz vor Abwärtsrisiken muss daher auf neue Grundlagen gestellt werden. Gleichzeitig sollten langfristig orientierte Investoren offen für Strategien mit höherer Volatilität und asymmetrischen Ertragsprofilen sein, um ihre langfristigen Ziele erreichen zu können.
• (Reemergance) Die gestärkte Bedeutung von aktivem Management und Private Markets: Die veränderten Rahmenbedingungen stärken aus unserer Sicht die Argumente für aktives Management. Alpha, das durch die Kompetenz von Asset Managern generiert wird, dürfte künftig einen höheren Stellenwert einnehmen als in den vergangenen Jahren, als es ausreichte, breit gestreut in Aktien investiert zu sein. Infrastrukturinvestments, Sachwerte und Private Markets gewinnen ebenfalls an Bedeutung, sowohl als strukturelle Quelle von Rendite, als auch aufgrund ihrer potenziellen Widerstandsfähigkeit gegenüber Inflation und geopolitischen Verwerfungen.

Darüber hinaus sehen wir weitere relevante Auswirkungen auf die Portfolioallokation:

• Inflation und Zinsen: Risiken in beide Richtungen
  Die sich heute abzeichnenden tiefgreifenden Veränderungen im Welthandel werden uns voraussichtlich dauerhaft^[1] erhalten bleiben, ihre Auswirkungen auf Inflation sind jedoch keineswegs eindeutig. Chinas Erfolg mit hochwertigen Exportgütern, etwa im Bereich Elektrofahrzeuge, zeigt, dass Deglobalisierung nicht zwangsläufig überall zu höheren Preisen führt. Gleichzeitig könnte es jederzeit sein, dass einige der bisher stark disinflationär wirkenden Faktoren wie Innovation oder Produktivitätsgewinnen an Kraft verlieren. Deshalb halten wir es für erforderlich, künftig sowohl steigende als auch sinkende Inflations- und Zinsentwicklungen ernsthaft in Betracht zu ziehen, statt wie in den vergangenen 40 Jahren überwiegend mit ihrem langfristigen Rückgang zu rechnen.
• Rückenwind für Real Assets und ausgewählte Rohstoffe
  Viele Länder stehen vor der Herausforderung, deutlich stärker in Verteidigung, Energie und Ressourcen investieren zu müssen. Daraus ergibt sich eine strukturelle Investitionschance mit einem potenziell mehrjährigen, wenn nicht jahrzehntelangen Zeithorizont.

Technologie und Künstliche Intelligenz: Chancen, Unsicherheit und neue Risikobewertungen

Ein weiterer grundlegender Strukturwandel ist in der Technologie zu beobachten. Künstliche Intelligenz verändert das Produktivitätspotenzial der Weltwirtschaft mit einer Geschwindigkeit und in einem Ausmaß, die besondere Aufmerksamkeit erfordern. Auf Basis plausibler Schätzungen von McKinsey halten wir Investitionen in KI-bezogene Infrastruktur in Höhe von 5 bis 8 Billionen US-Dollar in den kommenden Jahren für wahrscheinlich. Die zuerst genannten Dies entspricht rund 15 bis 25 % des US-Bruttoinlandsprodukts. Die zuerst genannten 5 Billionen entsprechen – nur um ein Gefühl für die Größenordnung zu vermitteln - in etwa dem letztjährigen deutschen Inlandsprodukt.

Die Auswirkungen auf die Kapitalmärkte und Investmentstrategien bleiben komplex. Es lassen sich allerdings klare Schlüsse ziehen und – daraus ableitbar – Chancen identifizieren:

• Die Bewertungen von Technologieaktien sind hoch, was sowohl auf starkes Wachstum als auch auf ambitionierte Zukunftserwartungen zurückzuführen ist. Aus unserer Sicht handelt es sich derzeit nicht um eine spekulative Blase. Allerdings erhöht der weit in die Zukunft reichende Gewinnerwartungshorizont die Sensitivität gegenüber Zinsänderungen.
• Die hohen Investitionsausgaben spiegeln den Wettbewerb um selbstlernende KI-Systeme, Marktanteile und zukünftiges Umsatzwachstum wider. Dies begünstigt „Winner-takes-all“-Dynamiken und schafft ein Umfeld, in dem aktives Management echten Mehrwert liefern kann.
• Langfristig erwarten wir, dass KI deutlich disinflationär wirken und nachhaltige Produktivitätsgewinne ermöglichen wird. Der Weg dorthin bleibt jedoch unsicher. Kurzfristig könnte die massive Investitionstätigkeit inflationstreibend wirken. Gemeinsam mit den geopolitischen Entwicklungen unterstreicht dies eine zentrale Erkenntnis: Inflations- und Zinsrisiken verlaufen künftig in beide Richtungen.

Chancen in einem Umfeld der Unsicherheit

Die tägliche Nachrichtenlage kann leicht zu einer pessimistischen Einschätzung verleiten. Viele Berichte in der Finanzpresse beschäftigen sich mit der nächsten Blase oder der nächsten Krise. Das entspricht jedoch nicht unserem Basisszenario.

Der aktuelle Strukturwandel eröffnet reale Chancen, insbesondere in den Bereichen Infrastruktur und Private Markets. Aktives Management und die erweiterten Handlungsmöglichkeiten für Investoren wirken hier verstärkend.

Um diese Chancen erfolgreich zu nutzen, benötigen Anleger robuste Portfolios, die auf einer klaren Analyse dessen aufbauen, was vorhersehbar ist und was nicht. Ebenso wichtig ist ein realistisches Verständnis dafür, welche Risiken für den jeweiligen Investor tatsächlich relevant sind.

Die Rahmenbedingungen für Investments haben sich verändert. Die entscheidende Aufgabe besteht nun darin, im Kontext dieses neuen Paradigmas erfolgreich zu agieren.

Fußnote

1. Der „Pre-Mortem-Ansatz“ kann als eine Art Gedankenexperiment verstanden werden, bei dem man sich vorstellt, dass ein Projekt oder eine Strategie bereits gescheitert ist. Anschließend werden mögliche Gründe für das Scheitern identifiziert und analysiert. Zur Textstelleundo